數據寶
張智博
2025-05-18 19:27
中信證券：關于回歸基準配置的幾個誤區和幾個事實
我們認為市場對于公募考核新規以及回歸基準行業配置的討論存在一些誤區。從海外經驗來看，回歸基準是通過基準的行業配比向基金持倉配比演化而不是相反；產品投資策略向客戶盈利導向回歸，在長期視野下，這與追求排名和絕對收益并不矛盾，反而是統一的；跑輸基準的懲罰機制最終導致的是基金減少博弈性持倉，長期來看最大的影響是活躍頭寸的占比下降。
如何去有效地設定基準是長期而言實現客戶利益、贏得競爭并避免被被動型產品替代的最關鍵問題。對于主動權益型產品而言，滬深300、中證800以及A500作為全市場基金基準都有較大的局限性，能夠反映新質生產力和新經濟趨勢的中國資產合理基準，應該是均衡港A配比，港股寬基占總基準的比例是超越行業配比首要需要考慮的問題。
此外，用前瞻眼光去看，未來如果外資逐步回流，市場生態也會相較過去3年發生重大轉變，不能用后視鏡視角靜態去看行業配比，好公司和差公司之間的差異會遠遠超過所謂的“好行業”和“差行業”。
申萬宏源：公募持倉向業績比較基準靠攏未必是普遍趨勢
《推動公募基金高質量發展行動方案》是長期改革，而其短期映射，成為結構性行情的主要線索。在我們看來，主動公募產品調整業績比較基準，是集中梳理產品策略的一次機遇。而持倉向業績比較基準靠攏卻未必是普遍趨勢。
公募基金產品策略，既要契合監管導向，也要與市場環境和渠道偏好相適應。短期，市場博弈公募持倉向業績比較基準靠攏，更偏向于是資金博弈主題，需嚴守性價比，把握好節奏。
博弈公募改革受益的低估值高股息資產，短期性價比已經偏低。短期，市場對基本面變化的定價效率有所下降。科技相對消費仍是相對性價比較高的方向，科技調整可做中期布局。繼續戰略看好國內AI產業鏈和具身智能的投資機會。醫藥生物(CXO、創新藥)是一季報稀缺的景氣方向，維持中期推薦。
中信建投：市場依然上有壓力，下有支撐
中美關稅迎來90天暫緩期，遠超市場此前預期，市場震蕩中樞抬升。我們對后市仍然維持區間震蕩的判斷，但上調震蕩中樞到半年線附近。這一階段，市場依然上有壓力，下有支撐。在關稅休戰窗口期，美國進口商或加速備貨，新一輪囤貨潮有望提振港口及航運板塊需求；此前受關稅影響全球需求受到較大沖擊，目前大宗商品仍存未補缺口；公募新規引導資產配置短期向滬深300靠攏，長期更應考慮投資價值。
關注行業：銀行、非銀、醫藥生物、公用事業、石油石化、有色金屬、航運、港口等。
興業證券：對中國主動投資的未來應當更有信心
關于5月7日落地的公募新規，我們認為，相比于美國主動權益的發展，對中國主動投資的未來應當更有信心。中美主動投資最重要的差異在于，美國主動權益基金長期難以戰勝指數，久期越長越容易跑輸；而中國主動基金隨著時間久期越長，跑贏指數的比例越高。與此同時，美國主動權益基金攫取α的能力較弱，而拉長時間看，中國主動權益基金的α收益顯著。
近幾年在中國經濟新舊動能切換的過程中，舊動能仍有拖累，而“新半軍”等新經濟也由于產業自身周期而邊際走弱，新的經濟增長引擎仍待醞釀。因此資本市場，尤其主動投資缺乏其依賴的α機遇，進而導致過去幾年業績和規模承壓。往后看，隨著宏觀基本面底部回升、新的經濟增長動力和產業趨勢有望涌現，主動投資有望再度承擔起助力新質生產力發展、挖掘景氣行業、重倉結構性α的重任，進而實現業績和規模的正反饋。
廣發證券：公募基金的定價權已經明顯降低
短期來看，當前主動公募向業績比較基準靠攏的具體執行細則還沒有出臺，出現“欠配板塊”的上漲，主要還是由于市場其他資金對公募基金未來投資行為的預期，而非公募基金的實際大量換倉行為。從數據來看，偏股型基金5日平均收益和基準收益的R Square在過往區間波動，基準收益對偏股基金的收益解釋力度沒有出現明顯變化，說明并沒有大量的偏股型基金在近期朝著基準方向去換倉。
中期來看，一方面，從穩定管理規模和管理費率的角度出發，公募基金的目標仍然是跑贏基準。因此，決定公募基金超低配行業的因素還是取決于行業的實際基本面、產業的趨勢，以及對公司估值的判斷。另一方面，即使出現最極端情況，全部主動管理型公募基金完全按照基準配置，也很難對市場風格產生持續影響，尤其在很多板塊上，公募基金的定價權已經明顯降低，各類機構投資人的分布已經非常均衡。
國泰海通：中國A/H指數有望進一步緩步推高
面向未來，我們仍然保持樂觀，中國A/H指數有望進一步緩步推高。首先，遍歷沖擊后，投資人對經濟形勢的認識已然充分，共識性因素對估值收縮的影響是遞減的，變化在于決策層關于“錨定經濟社會發展目標”的立場與更可持續的政策預期。
其次，中國股市的無風險利率下降，海外預期降低、固收預期降低，股市是解決社會資本開支下降與資產管理需求上升的關鍵破局點，中央政治局表態“持續穩定與活躍資本市場”是重要的標志。
此外，圍繞投資者為本、投融資相協調的資本市場改革拉開序幕并提速，中國市場的底色向“可投資、重回報”轉變，股市風險溢價降低。因此，貼現率下降是如今中國股市上升的重要動力。繼續看好金融、科技與部分周期。
招商證券：A股有望重回震蕩上行
首批浮動費率基金正式申報，標志著公募費率改革進入實操階段。4月新增社融增速加速回升至高位，伴隨一攬子金融逆周期調節政策集中落地，實體融資需求有望恢復，預計將在5月社融數據中有所體現；同時超長期特別國債、中央金融機構注資特別國債已經啟動發行，社融總量仍有支撐。
4月央行“對其他金融性公司債權”明顯增加，或與給中央匯金提供流動性支持有關。往后看，中央匯金將繼續發揮壓艙石作用，市場下行風險可控，待短期獲利流出壓力釋放后，A股有望重回震蕩上行。
中國銀河證券：A股市場走勢仍將體現“以我為主”
短期來看，中美經貿關系緩和的積極信號有助于推動市場避險情緒降溫。同時，貿易摩擦對國內經濟增長的潛在壓力緩解，企業盈利預期有望上修。但本輪協議是中美談判的階段性成果，后續關稅政策走向存在反復性和不確定性。長期來看，A股市場走勢仍將體現“以我為主”的內涵，有望展現出更強韌性。
配置上，建議關注三大方向：第一，外部環境不確定性加大，業績確定性相對較強、股息回報整體穩定的紅利板塊具備防御屬性。第二，A股市場“科技敘事”邏輯明晰，建議關注后續產業趨勢的催化機會。第三，關注大消費板塊的配置機會，政策密集支持服務消費，“兩新”政策擴圍提質，帶動行情修復。
民生證券：資金定價回到基本面走勢的特征會逐步顯現
投資者開始定價貿易沖擊在總量層面的邊際平息，但是轉口貿易成為常態，結構沖擊仍會存在，資金定價回到基本面走勢的特征也會逐步顯現，而往后看總需求的下降與貿易緩和路徑的反復都可能成為打破市場“寧靜”的兩大來源。
需要提醒投資者的是，2025年第一季度是科技突破引領市場風險偏好，而現在是市場風險偏好修復投資者風格階段輪動科技主題，持續性可能較弱。而在這未破未立的尷尬期，其實新秩序與新故事一直在孕育：長效機制逐漸建立下的內需消費，對外貿易體系重塑下的中國優勢制造，以及新的內需構建與人民幣國際化進程下的金融領域新的擴張。
華西證券：險資長線資金入市，A股“穩中有進”趨勢延續
中美雙邊關稅超預期下降，直接帶動短期市場風險偏好回升和基本面預期改善，A股主要指數向上突破4月初缺口；與此同時，市場對關稅反復的擔憂仍存在，且年初至今美國對華加征的30%關稅仍保留，因此在當前位置部分資金止盈情緒有所升溫。
往后看，A股仍將處于震蕩中穩步向上的趨勢中，穩定和活躍資本市場的政策助力指數中樞不斷上移。例如第三批險資長期投資試點、公募基金管理費收取模式改革、上市公司并購重組新的安排等，均有利于為A股注入增量資金和提升市場活躍度。
行業配置上，適度均衡配置，建議關注公用事業、創新藥、“新消費”相關板塊。主題方面，建議關注：軍工、自主可控、并購重組等。
責編：楊喻程
排版：劉珺宇?????????
校對：姚遠???
